RSS

Круглый стол

«Риски современной финансовой архитектуры»

проведенный кафедрой «Финансы и кредит» экономического факультета

МГУ им. М.В. Ломоносова,

19 декабря 2007 года

Мировой финансовый кризис 2007 года – именно так его можно называть сейчас – есть результат кризиса на ипотечном рынке в США, который, на сегодняшний день, еще далек от своего завершения. Принято считать, что ипотечный кризис в Америке, в свою очередь, был вызван с одной стороны политикой низких ставок, а с другой – развитием финансовых инноваций, в частности кредитных деривативов. Сегодня, 19 декабря 2007 года – за неделю до Рождества и Нового Года и традиционной “передышки” на финансовых рынках – у участников рынка нет единого представления о том, что ждет кредитные рынки и мировую экономику в 2008. Судя по настроениям на рынках, нет этого представления не только у рыночных сил, но и у регуляторов и центральных банков. Это усиливает опасения по поводу будущей нестабильности и повышения волатильности на рынках, и делает все более обоснованными предположения о том, что мировой финансовый кризис еще только начинается.

 

Хронология кризиса: начало

  • Февраль – Март 2007. Ряд крупнейших финансовых компаний, профилирующихся на кредитовании в сегменте subprime, признают себя банкротом. В их числе 2-ая в США ипотечная компания New Century Financial Corp ( 52 млрд долларов выданных кредитов в 2006) и Mortgage Lenders Network USA Inc. (в десятке самых крупных ипотечных компаний)
  • Февраль 8, 2007 – HSBC объявляет о необходимости увеличения резервов под списание из-за потерь в фонде, специализирующемся на subprime облигациях. Спрэды на CDO значительно расширяются (более 200 п.п.)
  • Июнь 20, 2007 – официальное начало кредитного кризиса. Два фонда под управлением американского банка Bear Stearns показывают двузначные убытки игроков на Trade12 за период с начала года. BS вынужден распродать активы фондов на более чем 4 млрд. долларов, чтобы покрыть отток денег инвесторов и обеспечить кредитные требования со стороны контрагентов.
  • Июль 10, 2007 – S&P выступило с заявлением о пересмотре вниз своих рейтингов на более, чем 12 млрд долларов долговых обязательств с subprime риском. Спрэды на CDO, RMBS , а также на долговые обязательства банков в очередной раз сильно расширились
  • Июль 17, 2007 – Bear Stearns фактически признает дефолт двух своих фондов
  • Июль 19, 2007 – S&P пересматривает свои рейтинги по нескольким самым надежным ипотечным облигациям на 8 ступеней вниз
  • Июль 26, 2007 – несколько крупнейших сделок LBO срываются из-за значительно более сложных условий на кредитных рынках. Кредитные спрэды в очередной раз расширяются (с момента начала кризиса – на более чем 380 п.п. в среднем)
  • Июль 30, 2007 – немецкий банк IKB значительно пересматривает свои прогнозы выручки, указывая на значительные потери, связанные с ипотечным кризисом в США.
  • Июль 31, Август 1, 2007 еще один ипотечный кредитор говорит о необходимости ликвидации своих активов в сегменте subprime –. American Home Mortgage Investment Corp., также специализирующаяся в сфере ипотечного кредитования, остановила большинство операций и сократила почти 7 тыс. своих сотрудников. Австралийский банк Macquarie Bank предупреждает инвесторов о возможных потерях в своих паевых фондах, специализирующихся на высокодоходных облигациях.
  • 3 августа, 2007 Крупнейший в США ипотечный кредитор Countrywide Financial стала второй компанией, которая пострадала вследствие ипотечного кризиса. Доля просрочек платежей по кредитам subprime выросла до 14,82% во II квартале с.г. с 13,77% в I квартале с.г.

 

Указанные события в совокупности формируют начало мирового кредитного кризиса 2007 года. На 1 августа 2007 года, индекс ITRAXX, отражающий уровень кредитных спрэдов на мировых кредитных рынках расширился до своего максимального в истории значения в 463 п.п. Этот период можно охарактеризовать, как период кризиса, когда финансовые власти не вмешивались в ситуацию на рынках.

 

Кризис ликвидности:

 

  • Август 7, 2007 – ФРС США оставляет без изменений учетную ставку на уровне 5.25% , при этом дает рынкам понять, что, несмотря на ухудшающиеся условия на кредитном рынке, инфляция является главной заботой Центробанка США
  • Август 9, 2007 Европейский ЦБ выделяет 94.8 млрд. евро в качестве однодневных кредитов денежным рынкам Европы, после того как ставка на европейских рынках стала выше 4.6%. Французский банк BNP Paribas сообщает о временном прекращении выдачи средств из двух своих фондов, специализирующихся на ипотечных бумагах, общей стоимостью 2.2 млрд. долларов. Немецкий регулятор финансовых рынков сообщает, что намеревается создать специальный фонд на 17.5 млрд. долларов для предоставления ликвидности немецким банкам, у которых на балансе большое количество т.н. SIV и ABCP – коммерческих бумаг, используемых для краткосрочного финансирования.
  • Август 17, 2007 – ФРС понижает дисконтную ставку на 0.5% , чем значительно удивляет рынки. Этот шаг не встретил однозначной реакции на рынке, так как с одной стороны, Центробанк США говорил о значительных рисках для экономики США из-за кредитного кризиса, но с другой стороны, не изменяет учетную процентную ставку.
  • Август 21, 2007 британский банк Barclays Bank вынужден занять 314 млн. фунтов у британского финансового регулятора, в качестве вынужденной меры из-за кризиса ликвидности
  • Сентябрь 6, 2007 – Европейский Центральный банк оставляет неизменной учетную ставку на уровне 4%

 

Кредитный кризис:

  • Угроза массовых невозвратов нависает над рынком автокредитования. Пресыщение рынка вынудило банки расширяться за счет subprime-заемщиков, которые перестали платить по кредитам. По данным NAF, уровень просроченных кредитов у крупных банков (тех, которые в прошлом году выдали больше 40 тыс. автокредитов) на конец июля вырос до 8% против 6,8% годом ранее. У мелких игроков (меньше 40 тыс. кредитов) «просрочка» в первом полугодии подскочила больше чем вдвое — с 6,2 до 14,6%. Опуститься в subprime-сектор мелких игроков рынка вынудило падение продаж автомобилей. Механизмы секьюритизации работали настолько эффективно, что банкам нужно было лишь искать новых клиентов и перепродавать их долги. Объем рынка автокредитов в США оценивается в 300 млрд. долл. Большая часть этих займов упакована в облигации и продана.
  • Сентябрь 13, 2007 – За первые шесть месяцев текущего года банки Великобритании ежедневно изымали у неплательщиков 77 домов. Это самый высокий показатель за восемь лет. Более 70% домов, которые были изъяты банками за последние три месяца, как оказалось, были куплены с помощью высокорисковых кредитов. Не смогли расплатиться с ипотечным кредитом владельцы 4,9 тысяч домов из семи тысяч. Британский ипотечный банк Northern Rock обращается к Bank of England за финансовой помощью. На этой новости акции компании теряют 30% стоимости в следующие 3 дня. У офисов компании выстраиваются километровые очереди
  • Сентябрь 17, 2007 — министр финансов Великобритании гарантирует всем вкладчикам Northern Rock возврат их депозитов
  • Сентябрь 18, 2007 – Федеральный резерв США понижает на 0.5% и учетную ставку, и дисконтную ставку. В совокупности со спокойным погашением коммерческих бумаг, это первое оптимистичное для рынка событие с начала кризиса. Мировые рынки акций прибавляют от 2 до 7% на следующий день на этой новости
  • Сентябрь 20, 2007 – время квартальных отчетностей американских банков. Голдман Сакс показывает 1.7 млрд. долларов на списание из-за кризиса.
  • Сентябрь 24, 2007 – немецкий Deutsche Bank списывает 1.7 млрд евро убытков в связи с кредитным кризисом. Аналитики утверждают, что списания еще впереди
  • Сентябрь 26, 2007 – Европейский ЦБ разместил 50 млрд. евро на трехмесячном специальном аукционе. Ситуация с ликвидностью стала улучшаться.
  • Октябрь 1, 2007 – банк UBS списывает 3.4 млрд. долларов как потери от инвестиций в ипотечные бумаги США
  • Октябрь 10, 2007- Итальянский банк Unicredit рекомендовал своим клиентам высокорискованные операции своп, которые могли бы защитить клиентов от повышения процентных ставок. Клиентам банка угрожают убытки на общую сумму 1 млрд евро от инвестиций в деривативы в размере 30 млрд евро.
  • Октябрь 15, 2007 — крупнейший европейский банк HSBC сообщил о росте невозвратов по кредитным картам и необеспеченным кредитам. Из 1,4 млрд долл. дополнительных списаний HSBC только 700 млн долл. связано с ипотечными кредитами, а оставшаяся часть суммы — с ростом невозвратов по кредитным картам и необеспеченным кредитам. Ожидают, что следующей жертвой кризиса могут стать платежные компании, а в 2008 году произойдет резкий спад банковского кредитования по всему миру.
  • Октябрь 15, 2007 — банк Citi объявляет об убытках в размере 6.5 млрд. долларов за третий квартал 2007 года. Крупнейшие американские банки договариваются создать совместную структуру для выхода из кризиса
  • Октябрь 24, 2007 – Меррилл Линч списывает 8.4 млрд. долларов за третий квартал 2007 года.
  • Октябрь 31 , 2007 – ФРС США понижает ставку на 0.25% до уровня в 4.5%, и дисконтную ставку также на 0.25% до 5%
  • Ноябрь 7, 2007 — EUR/USD — 1.47
  • Декабрь 11, 2007 – Федеральный резерв США в очередной раз понижает ставку на 0.25% до 4.25%. При этом Бернанке не дает определенных комментариев по поводу взгляда американского ЦБ на дальнейшую ситуацию, а рынок ждет дополнительного аукциона для преодоления Новогоднего барьера в ликвидности. Рынки реагируют падением.
  • Европейский ЦБ и ФРС США выступили с заявлением о проведении совместной политики для поддержания мировых финансовых рынков.

 

В круглом столе приняли участие:

заведующий кафедрой «Финансы и кредит», первый заместитель Председателя Центрального банка Российской Федерации, д.э.н., Улюкаев А.В.

президент «Merill Lynch Розсип» Алексашенко С.В.

председатель совета директоров банка МДМ Вьюгин О.В.

руководитель экономической экспертной группы Гурвич Е.Т.

 

Ведущий (Улюкаев А.В.): Коллеги, добрый день! Мы продолжаем цикл наших мероприятий, которые мы начали в апреле такой встречей – семинар или круглый стол, называйте как хотите – на котором мы хотим рассматривать то новое, что появляется у нас в макроэкономическом ландшафте, глобальном или страновом, и новые тенденции в области денежной политики, в области развития финансовых рынков, в области развития банковского сектора. И мы говорили в апреле о фундаментальных обстоятельствах, связанных с платежным балансом, прежде всего, и связанных с развитием банковского сектора. Затем, в октябре, мы говорили об особенностях того развития ситуации на финансовых рынках, которое началось в июле этого года для большинства мировых финансовых рынков и о том, как регуляторы, европейские, прежде всего, расценивают эти изменения и что они готовы делать, что они делают. С тех пор кое-что происходит, выясняется все в большей степени, что вот этот, что называется, turnaround – (значительное изменение — прим. ред.) финансовых рынков, явление скорее среднесрочное и долгосрочное, чем краткосрочное. Что регуляторы, которые сначала выступали по отдельности, а в последнее время уже более-менее сплоченно, должны постоянно реализовывать дополнительные меры для поддержки тех банков, тех финансовых структур, которые брали на себя значительные риски в предшествующий период, и сейчас оказались в непростой ситуации. Прояснение этих рисков для финансовых рынков и объемы усилий, которые прилагают ведущие центральные банки, они количественно увеличиваются, и их воздействие становится все более продолжительным. Мы видим, что все большее количество финансовых институтов официально заявляет о том, что они вели рискованную политику, они списывают значительные объемы средств. Сейчас общий объем списания уже порядка семидесяти миллиардов долларов, и есть дискуссия аналитиков о том, сколько именно будет списано в близком будущем. Но все сходятся на том, что, видимо, измерителем будут уже не десятки, а сотни миллиардов – там разброс так, от ста пятидесяти до четырехсот, примерно, для банков и в большей степени для других финансовых институтов. Сегодня мы хотели поговорить о том, во-первых, насколько все-таки краткосрочными, долгосрочными будут последствия – видны ли они уже сейчас. Означает ли, что после периода нестабильности мы попадем в какую-то новую финансовую реальность или же это просто временное явление, и мы после этого всплеска вернемся к какой-то прежней финансовой реальности. И что это означает для российского банковского сектора, российского финансового сектора – что означает то, что уже произошло, и что будет означать то, что будет происходить в дальнейшем, и к чему нужно приготовиться нашим банкам, и что нужно делать регулятору в этой ситуации. И вот для этой цели мы пригласили наших ведущих специалистов, экспертов в этой области. Сергей Владимирович Алексашенко, который имеет многосторонний опыт, который сам был регулятором – он был заместителем министра финансов в самое непростое время для нашей финансовой системы, был первым заместителем Председателя Центрального банка, и с той стороны знает этот бизнес. А в последние годы он работает в частном бизнесе, и здесь у него тоже очень интересная позиция. Он одновременно и представитель глобального финансового игрока «Мэрил Линч», и он знает немало о том, как и почему рисковала его материнская структура, а может быть и не рисковала – может, я чего-нибудь не понимаю. А с другой стороны, он, естественно, работает здесь, в России, и в этом смысле выражает понимание того, как российский финансовый рынок реагирует на эту ситуацию. Евсей Томович Гурвич, который возглавляет в течение многих лет Экономическую экспертную группу при Министерстве финансов. Я не знаю, были времена, когда только была введена экономическая экспертиза…

 

Гурвич Е.Т.: Я ее создавал.

 

Ведущий: Ты ее создавал? Я очень часто отстаю от этой жизни. Сергей Алексашенко   и Евсей Томович знают эту проблематику теоретически, как эксперты, и практически, как люди, которые работают с ведомствами. И у нас где-то на подходе Олег Вячеславович Вьюгин, которого я, наверное, сейчас представлю, в его отсутствие, или когда он придет. На самом деле у нас – я вот сейчас подумал, когда ехал сюда – у нас уникальная ситуация: вот мы втроем, Алексашенко, Вьюгин и я, за последние пятнадцать лет, я посчитал, что мы одиннадцать лет совместно, втроем, отвечали в Министерстве финансов за один сектор последовательно – сначала Алексашенко, потом Вьюгин, потом я – за сектор, связанный с управлением долгими активами, макроэкономикой и денежной политикой, а потом в той же самой последовательности в течение, в общей сложности, девяти лет – в Центральном банке, за тот же самый примерно сектор. То есть в общей сложности у нас двадцать лет стажа по этой регулятивной деятельности. И в этом смысле я считаю, что это действительно уникальное собрание людей. На этом я бы вступление завершил. Предоставляю слово Сергею Алексашенко.

 

Алексашенко С.В.: Спасибо большое. На самом деле я в первый раз у вас на вашем мероприятии и не понимаю, какой здесь формат. Я как-то не готовился ни к каким большим выступлениям, а больше рассчитывал, что здесь у нас будут вопросы – ответы.

 

Улюкаев А.В. : Я прошу прощения, так и будет: небольшое выступление, а потом работа будет выстраиваться, конечно, в режиме диалога.

 

Алексашенко С.В.: Отлично. Я тогда коротко скажу, что я по этому поводу думаю. На самом деле мирового финансового кризиса бояться не надо в том плане, что это вещь вообще неизбежная. Я же тоже экономический факультет заканчивал, но я заканчивал еще в Советском Союзе, и был преподавателем, как раз по диплому, преподавателем политэкономии, поэтому у меня «правильное» марксистское мировоззрение на все это дело. Что неизбежно мировой капитализм должен загнивать и от кризиса к кризису идти. Ну, вот он из кризиса в кризис входит, из кризиса выходит – входит, выходит. В общем, как-то у него все это так хорошо получается. Поэтому я считаю, что, вообще говоря, кризисные явления, они лишь подчеркивают, помогают определить вот те искажения, те проблемы, которые возникают в системе. По большому счету, вот этот кризис ипотечного кредитования, который сейчас возник в США, можно охарактеризовать немножко по-другому. С той позиции, что в последние годы, в последние 5-7 лет, в мировой финансовой системе произошло резкое снижение параметров оценки рисков. То есть глобально и банки, и многие финансовые институты, и инвесторы стали по-другому смотреть на риски – они посмотрели на благоприятную ситуацию в мировой экономике, в первую очередь, в экономике США, а также других стран, где, практически, все 90-е годы был подъем, небольшая рецессия там в 2000-2001 годы, потом опять подъем. Как-то это позволило им всем смотреть облегченно на ту ситуацию, на те риски, которые они готовы на себя брать. И развитие финансовой техники привело к возникновению всякого рода деривативов, производных продуктов, одним из которых стали вот эти вот collateralized obligations, собственно говоря, под которые стали выдавать mortgage. В результате банки, которые формировали ипотечные портфели, смотрели сквозь пальцы на качество заемщиков, потому что им было все равно – они понимали, что они эти кредиты перепродадут, покупатели этих портфелей не понимали, что им продают, но считали, что если продают банки с хорошими именами, то все будет хорошо. И поэтому мне кажется, что это вещь такая: всеобщая расслабленность финансового сектора, привела к тому, что выходом из этой ситуации может быть, естественно, только какое-то вот такое кризисное проявление. С другой стороны, нужно четко сказать, что сила, наверное, глобальной финансовой системы и вообще сила современной экономики, как ее ни называй, состоит в том, как говорил Адам Смит, есть невидимая рука рынка, которая через миллионы единичных решений приведет к правильному выходу из любой ситуации. Поэтому, конечно, позиция регуляторов будет важна. Конечно, они могут либо облегчить, либо усугубить выход из кризиса, они могут совершать ошибки либо могут совершать правильные действия. Но мне   кажется, что не надо строить никаких там апокалипсических предсказаний, что там сейчас все настолько будет плохо, а у нас все так будет хорошо. Тем более что на самом деле, я думаю, что у нас проблем будет тоже предостаточно. Собственно говоря, поэтому я думаю, что финансовые потрясения, финансовые осложнения на западном рынке перевалили за середину, за экватор. Но на самом деле твёрдой уверенности нет. По однозначной оценке всех аналитиков, которые сейчас пишут на эту тему, скорее всего, весь или практически весь 2008 год мы будем ощущать последствия финансовых потрясений. То есть все считают, что, как минимум, до середины 2008 года банки будут заявлять о своих новых потерях, о своих новых убытках, и поэтому полный масштаб вот этой цифры, которую Алексей сказал, 150 или 400 миллиардов долларов, ее мы выясним, может быть, только через год, когда пыль окончательно уляжется, и насколько будут тяжелыми потрясения для финансовой системы, насколько сильно она потеряет в своей капитализации, в своей мощи, мы увидим. А с другой стороны, когда я сказал, что не надо делать предсказаний о том, что все развалится, я опирался на некоторые факты. Смотрите: «Сити-банк» списал убытки, а на следующий день или в этот же день объявил, что он привлек капитал – привлек капитал из того, что называется Sovereign Wealth Funds, это аналоги нашего Стабилизационного фонда или резервного фонда. UBS списал десять миллиардов убытков, тут же привлек деньги. Сегодня «Морган Стэнли» объявил, что у него убытки будут больше, чем ожидалось, и уже сегодня, до объявления об убытках, объявили, что они пять миллиардов взяли в Китае. То есть вот эта глобальная финансовая инфраструктура, она сегодня настолько мощна и настолько разнообразна, что банковские институты в состоянии достаточно быстро если не компенсировать свои потери, конечно, не ликвидировать все последствия кризиса, но, тем не менее, в состоянии поддерживать свою специальную базу. И мне кажется, что эта диверсификация современной банковской системы является залогом ее устойчивости. Одна фраза буквально про российскую банковскую систему, про финансовый кризис системы России. Мы все хорошо знаем, что российские банки являются активными нетто-заемщиками на мировом рынке, что в последнее время, последние годы финансовая модель в России для банковской системы строилась таким образом, что банки выступали активными заемщиками за рубежом и активно выдавали кредиты населению и в меньшей степени предприятиям. Поскольку российские банки являлись новыми заемщиками, их никто не знает, то основная масса займов краткосрочная. Меня могут поправить, что там миллиардов, наверное, 130-140 – совокупная задолженность российских банков, из них миллиардов 80, то есть больше половины — это задолженность со сроком погашения до одного года. Это означает, что 20 миллиардов каждый квартал наши банки должны гасить – примерно равномерно все это разбросано. И понятно, что сегодня привлечь на финансовом рынке для российских банков, для российских компаний деньги невозможно. Это невозможно не только потому, что они плохие – это тяжело сделать и для английских компаний, и для французских, и для немецких. Все сделки по привлечению капитала, они единичные, они тяжелые, даются тяжело, даются дорого, и понятно, что это и есть основная проблема для российской банковской системы – то, что ресурсная база, пассивы нашей банковской системы неизбежно будут сжиматься в ближайшие два-три квартала. И как она сможет из этой ситуации выбраться, как она сможет расплатиться с внешним долгом, как она поведет себя, что будет происходить с ее портфелем, что будет происходить с ликвидностью наших банков? По большому счету, очень похожая ситуация была в приснопамятном 1998 году, когда еще до дефолта банки начали говорить о том, что у них очень хорошие портфели активов – это была правда, у очень многих банков были хорошие портфели активов, только пассивы краткосрочные, которые надо «плохому» нашему населению отдавать. Население пришло за своим депозитами, а банки говорят: «Да не хотим мы отдавать! У нас там активы долгосрочные…». Мне кажется, что основной риск для нашей банковской системы состоит именно в этом, что внешние займы надо отдавать, а, к сожалению, продать активы или перевести их в ликвидную форму в значительном объеме, скорее всего, не получится. И сколько банков окажутся вовлеченными в эту ситуацию, насколько тяжелыми для них будут последствия, как поведет себя регулятор…

 

Улюкаев А.В.: Эксперты скажут, как себя вести.

 

Алексашенко С.В. : Вот смотрите, на самом деле мне очень понравилось вчерашнее решение Банка Англии, который сказал, что «мы даем стопроцентную гарантию по всем кредитам банка «Northern Rock». То есть на самом деле, смотрите, там, наверное, с сентября месяца – значит, сентябрь, октябрь, ноябрь – три с половиной месяца развивался кризис с этим банком, ситуация была все хуже, хуже, и хуже. И вот Банку Англии понадобилось три с половиной месяца, чтобы принять это историческое решение, что «мы даем гарантию по всем вкладам», в то время, как в том же самом 1998 году решение о гарантиях по вкладам населения в основные коммерческие банки было сделано в течение недели. Я просто к тому, что мне кажется, что не надо   особо пугаться. Мне кажется, что самая главная задача регулятора – так как невозможно предсказать, как будет развиваться кризис, в какой форме, в какую сторону он пойдет в России, но нужно быть готовым к тому, чтобы решения принимать быстро. Любое быстрое решение существенно облегчает ситуацию, хотя внешне оно может вызывать критику и так далее. Наверное, я на этом остановлюсь, так как исчерпал свой регламент.

 

Улюкаев А.В.: Спасибо. У нас никакого регламента нет – мы говорим свободно и по домашнему. Я сейчас дам слово Евсею Гурвичу. Хочу немножко, может быть, для всех присутствующих и для себя поставить вопрос как: вот Сергей Алексашенко справедливо говорит, что мировая финансовая система достаточно зрелая, она умеет справляться с разными Turn over (изменениями, поворотами). Значит, регулятор может действовать чуть более успешно, чуть менее успешно – то есть, выход может быть короче, длиннее, но он будет. Но, возвращаясь к проблемам нашей банковской системы и в целом к нашим проблемам, ведь мало того, что у нас проблемы с точки зрения капитального счета возникают – вот можем ли мы рефондировать, банки могут или не могут, свои займы. Слава Богу, у нас сравнительно небольшой объем банков значительной величины, но, тем не менее, они есть, и эти проблемы существуют. Плюс к этому у нас есть, в принципе, проблема зависимости нашей финансовой системы от мировой экономики. И хотя, с точки зрения мирового экономического роста, акценты постепенно сдвигаются на Восток, но все-таки то, что Соединенные Штаты, как генератор циклов роста, мне кажется, остается проблемой и сейчас. А проблемы американской экономики весьма непростые, потому что после того, как этот пузырь на рынке ипотеки начинает сдуваться, меняются, снижаются процентные ставки, несмотря на усилия американской Администрации по «замораживанию» значительной доли заемщиков. Возникают проблемы, связанные с тем, что это автоматически вызывает за собой уменьшение потребительского спроса, на это накладываются высокие энергетические цены, которые тоже означают уменьшение потребительского спроса. А для американской экономики потребительский спрос, в отличие, скажем, от нашей, является практически единственным мощным двигателем. Это означает, что есть серьезные перспективы для того, чтобы американская экономика вошла в рецессию, а отсюда есть целая цепочка следствий. И для нас важное следствие – это цены cumulative, цены большинства товаров, цены нашего экспорта, и возможное влияние на торговый баланс, на сальдо торгового баланса и затем текущего счета платежного баланса. Я хочу сказать, что, возможно, ситуация будет складываться таким образом, что сокращение текущего счета платежного баланса будет идти даже быстрее, чем мы предполагали, и на фоне плохой прогнозируемости того, что происходит с капитальным счетом, это вызывает дополнительные риски для нашей финансовой системы. Вот я хотел бы, чтобы мы и об этом тоже поговорили. А сейчас, Евсей Томович, пожалуйста, вам слово.

 

Гурвич Е.Т.: Я хочу больше сосредоточиться на проблемах нашей российской экономики, чем мировой. Мне кажется, что те проблемы, которые сейчас возникли у нас, это, скорее, такой намек и предупреждение о тех проблемах, которые в будущем могут нас ждать в монетарной системе. И нам нужно использовать сейчас ситуацию для того, чтобы продумать, как нам реформировать и модифицировать свою политику, чтобы будущие проблемы не застали нас врасплох. Для этого я предлагаю сначала посмотреть на то, как мы управляли денежно-кредитной политикой, что мы делали последние годы. К сожалению, Правительство и Центральный банк, получают очень противоречивые, совершенно несовместимые между собой сигналы и указания – одновременно предписывается увеличивать расходы, снижать налоги, сдерживать укрепление рубля и снижать инфляцию. Но все знают известную триллему о невозможности одновременно таргетировать обменный курс, проводить независимую монетарную политику и иметь открытый счет капитала. Здесь же наши денежные власти сталкиваются постоянно там не с триллемой, а с пятиллемой или с шестиллемой. Но если говорить серьезно, то выбор монетарной курсовой политики, это всегда поиск какого-то компромисса, и первая задача регулирующих органов – это определить приоритеты. При поиске такого компромисса для нас приоритетом, естественно, в монетарной политике была инфляция, но одновременно приоритеты включали и сдерживание укрепления рубля для того, чтобы поддержать конкурентоспособность, и поддержание достаточно стабильного курса. Только сначала, до того, как была бивалютная корзина, достаточно стабильным был номинальный курс доллара, сейчас стал относительно стабильным время от времени переключающийся курс бивалютной корзины. Насколько оправданы были такие приоритеты? Ну, первое – это инфляция. С инфляцией понятно и очевидно. Согласно общим требованиям Правительства и Центрального банка, понятно, что инфляция всегда является приоритетом. Все остальное – увеличение расходов, снижение налогов и сдерживание укрепления рубля – очень условно можно признать достойными целями и приоритетами. Если говорить о сдерживании укрепления рубля, сейчас такая политика опять привлекает внимание и политиков и исследователей, в частности в связи с тем, что такую политику сейчас проводит Китай, который накопил суперрекордные золотовалютные резервы, и сейчас опять стали исследователи изучать, насколько оправдана такая неомеркантилистская политика. Хотя в теории считается, что в открытой экономике невозможно, не поступаясь своей независимостью, проводить таргетирование реального обменного курса, но исследования показали, что страны категории «формирующиеся рынки», куда мы относимся, путем накопления резервов в какой-то степени могут управлять динамикой обменного курса. Но что касается влияния этого на развитие экономики, наши общие страновые исследования показали, что такой эффект есть, но он очень слаб, во-первых. Во-вторых, его механизм совсем иной, чем обычно считается, он идет не через увеличение внешней конкурентоспособности, увеличение спроса, увеличение импорта замещения, а через увеличение накопления, поскольку укрепление рубля смещается в распределении добавленной стоимости от прибыли в сторону труда, соответственно, снижается прибыль, несколько снижается накопление. Но поскольку это все-таки не столь значимый эффект, то и общий результат не столь значим. Приоритетность этой задачи у нас отчасти базируется на том, что после кризиса, когда рубль девальвировался, практически немедленно, буквально через месяц-два начался быстрый рост экономики, который продолжается до сих пор, но сейчас, по мере укрепления рубля, происходит очень быстрый, опережающий рост импорта. В прошлом году замедлился резко рост в обрабатывающей промышленности, стали говорить о том, что мы страдаем от «голландской болезни». На самом деле сейчас экономисты склоняются к тому, что в тех случаях, когда девальвация ведет к ускорению роста, в том числе и для России, что это связано не с ослаблением рубля, не с повышением конкурентоспособности за счет ослабления рубля, а опять-таки, как я говорил, с перераспределением между трудом и капиталом. У нас в 1998 году доля реальной величины оплаты труда упала сразу практически на треть – соответственно, выросла валовая прибыль, а соответственно увеличилось предложение. Что касается замедления роста обрабатывающего сектора, то в этом году, как известно, он ускорился, и как-то уже реже говорят об этом. В исследовании МВФ недавнем было обнаружено, что если у нас и есть признаки «голландской болезни», то только отдельные, не в комплексе, и в такой, слабо выраженной форме. Если говорить о поддержании стабильности обменного курса, то, с одной стороны, это способствует развитию и особенно положительно действует на экспорт, поскольку делает предсказуемыми инвестиционные проекты в этой сфере, экспортные операции, с другой стороны, опыт показывает, что это увеличивает нашу зависимость от внешней мировой среды, поскольку делает предсказуемым обменный курс. Наш курс в последние годы был достаточно хорошо предсказуемым, и это предопределяло то, что практически были очень маленькие возможности проводить независимую монетарную политику внутри. В ближайшие годы у нас с вами выбор проблем, выбор компромисса будет совершенно другим, но, собственно, одно знаковое событие, которое качественно повлияет на нашу монетарную политику, уже произошло 1 июля 2006 года, когда произошла либерализация счета операций с капиталом. Мы это видим невооруженным глазом на счете капитала – то, что произошел огромный и никем не предсказанный, намного превысивший ожидания и аналитиков, и официальных органов, приток капитала. И наше исследование показало, что после этого события резко повысилась зависимость между процентными ставками мировыми и внутрироссийскими. С этого момента уже действительно мы полностью интегрированы в мировую финансовую систему, и, соответственно, к нам применима уже эта трилемма. Но дальше бурно растет, как известно, импорт, и, соответственно, по-видимому, в будущем, в 2010 году, скорее всего, мы получим нулевой торговый баланс, а еще раньше станет отрицательным счет текущих операций. И здесь у нас есть два сценария того, как дальше будут развиваться события. Либо начнется сначала замедление укрепления рубля, а потом его ослабление – правительство, собственно, прогнозирует, что в 2010 году прекратится реальное укрепление рубля по отношению к корзине валют, реальный курс в 2010 году не изменится, а, соответственно, за этим, по логике, должно последовать его ослабление. Но второй сценарий состоит в том, что будет продолжаться очень быстрый рост импорта, и тогда у нас будет расти счет текущих операций. Соответственно, возникают серьезные риски, поскольку понятно, что, во-первых, приток капитала имеет свои ограничения, во-вторых, мы окажемся в зависимости от достаточно волатильных потоков капитала. Я думаю, что второй вариант даже более вероятен по нескольким причинам: во-первых, у нас быстро растущая экономика, отчасти недооцененная, поэтому может продолжаться приток капитала, и, кроме того, наш анализ показал, что в значительной мере то укрепление рубля, которое происходило,   объясняется эффектом Баласса-Самуэльсона, то есть повышением эффективности торгуемого сектора. По нашим оценкам, за последние годы примерно треть наблюдаемого укрепления объясняется этим фактором. Соответственно, поскольку ожидается, что будет расти производительность труда, можно ожидать, что этот эффект сам по себе будет давать дальнейшее укрепление рубля, даже если мы перейдем к плавающему курсу, не будем управлять курсом, вмешиваться в рыночные силы, а, значит, какие возникают тогда риски? Ну, торговые шоки у нас, к счастью, достаточно хорошо сейчас абсорбирует бюджет. Только что оценивались в рамках среднесрочных прогнозов стресс-тесты, альтернативные варианты построило Министерство экономики, что будет при дальнейшем росте цен на нефть или при их резком снижении. Рассматривались варианты с ценами от 105 долларов за баррель до 40 до 2010 года, и, в общем, большую часть этих торговых шоков успешно поглощают нефтяные фонды – не страдает ни бюджет, не очень ощущает на себе эти шоки платежный баланс. Но если говорить о счете капитала, то здесь, конечно, достаточно большие могут возникнуть проблемы, и это и проблемы банковского сектора, и проблемы кредитования, поскольку сейчас в значительной степени источником кредитов является внешний мир. А в банковском секторе пока еще не очень большой дисбаланс между валютными активами и пассивами, но этот дисбаланс растет. При этом если для большей части и банковского сектора, и небанковского может на рыночной основе разрешаться проблема, то есть если там будут нарастать риски, то, соответственно, будут расти процентные ставки для государственных компаний. Инвесторы могут считать, что в случае возникновения проблем Правительство окажет поддержку, и, соответственно, здесь может выше рыночно оправданного уровня расти государственный долг. Я думаю, что у регулятора одна из главных проблем будет состоять в сдерживании нашего внутреннего спроса. Да, и еще одна причина, по которой вероятен вариант дальнейшего быстрого роста дефицита текущих операций. Притом, что у нас сейчас происходит несбалансированный рост – у нас экспорт нефти и газа, физический объем, растет очень медленно, растет медленно и ВВП по физическому объему, а рост импорта в основном связан не с укреплением рубля, а с ростом внутреннего спроса. Эластичность по внутреннему спросу намного больше единицы – от 1,2 до 1,5, тогда как эластичность по реальному обменному курсу гораздо меньше – по нашим оценкам, порядка всего 0,2, хотя там есть другие оценки, порядка 0,5. В любом случае, она не очень высока. Значит, возникнет задача: для того, чтобы предотвратить, возможность слишком большого дефицита счета текущих операций, единственным способом будет сдерживание с помощью, в частности и бюджетной политики, роста внутреннего спроса. Я думаю, что у Центрального банка будет возможность перейти к совсем другой политике, от управляемого плавания к плавающему курсу и таргетированию инфляции. Центральный банк уже неоднократно заявлял о своем намерении в среднесрочной перспективе перейти к такой политике, но я не думаю, что само по себе это решит все проблемы, что предотвратит возможность возникновения больших дисбалансов. Я думаю, что это только должно быть одним из элементов, дополненным многими другими.

 

Ведущий (Улюкаев А.В.): Спасибо. Сейчас я предоставлю слово Олегу Вьюгину. Напомню, если есть кто-то, кто этого не знает, что во второй половине девяностых годов он был первым заместителем министра финансов, а с 2002 года по 2004-й был первым заместителем Председателя Центрального банка. Я говорил, что мы втроем имеем двадцать лет стажа руководства соответствующим блоком Минфина и Центрального банка на троих, но у Олега Вячеславовича еще есть дополнительный опыт – он возглавлял службу по финансовым рынкам, а теперь возглавляет Совет директоров «МДМ-банка». И вот с этой стороны, со стороны именно субъекта рынка, который оценивает риски и принимает на себя риски, тоже видит, наверное, особым образом ту ситуацию, которая складывается сейчас на глобальных финансовых рынках и в нашей финансовой банковской системе. Олег Вячеславович, пожалуйста.

 

Вьюгин О.В.: Я сегодня буду говорить о рисках современной финансовой архитектуры, как здесь написано. В принципе, мы считаем, что риски довольно велики. В чем здесь дело? Вот если спросить любого не российского, а такого, известного западного финансиста, в чем риск современной финансовой архитектуры, то большее количество ответов будет заключаться в том, что риск — в рецессии в Соединенных Штатах, естественно, после чего последует определенное замедление темпов роста в Китае, возможно, в России, безусловно, в Европейском Союзе и так далее. Почему люди так отвечают, я думаю, что большинство здесь это хорошо понимают. У мировых банков, крупнейших банков, которые обеспечивают движение финансов по всему миру от точки к точке, на балансах в активах находятся определенные облигации или еще какие-то виды активов, которые оценены по тем ценам, которых сегодня уже нет. А если еще будет рецессия в Соединенных Штатах, то, безусловно, будет дальнейшее падение цен на недвижимость, которые уже на 25% упали и привели к тому, что банки сейчас один за другим списывают так, в среднем, по десять миллиардов каждый, то, фактически, балансы будут еще сильнее напряжены. И, несмотря на наличие большого количества денег в мировой финансовой системе – денег очень много, которые саккумулированы в различных видах фондов, не банков, а фондов – может быть, по существу, коллапс всех рынков капитала. Хотя, может быть, рынки акций и будут как-то еще существовать, потому что фонды на них будут работать. И вот этот вот риск, он на самом деле пока существует, его очень трудно оценить, и в этом заключается острота момента. Такая вот   интересная ситуация – никто не может оценить. Раньше всегда можно было сделать оценки – сейчас это сделать практически невозможно. Но риск велик, потому что теперь все поставлено на карту. Что же будет с экономикой Соединенных Штатов, насколько она сильна, может ли она преодолеть трудности без помощи регуляторов? Потому что помощь регуляторов сегодня, она, в общем-то, так сказать, такая, как помощь неквалифицированной медицинской сестры, потому что предоставление, которую сегодня делают регуляторы, не решает всех фундаментальных проблем, а просто поддерживает ситуацию на плаву. И это, кстати, признают и сами регуляторы. Они никогда этого, к примеру, не скажут, но я вот слушал выступление Трише (Президент Европейского центробанка Жан Клод Трише – прим. ред) этой осенью, он назвал происходящее на рынке коррекцией, но при этом дальше все, что он говорил, говорило о том, что Европейский Центральный Банк не понимает, что нужно делать, хотя хорошо понимает, что, по всей видимости, инфляция – это та цена, которую можно платить за спасение мировой финансовой архитектуры. Собственно, мы видим, что примерно сейчас важнейшие агенты ликвидности, регуляторы, Центральный Европейский банк, эту точку зрения все-таки исповедуют, хотя не говорят все до конца. Естественно, мы должны смотреть на наш рынок, безусловно, понимая все риски мировой финансовой архитектуры. Если говорить о нашем рынке, то, в принципе, сейчас превалирует такая точка зрения, – «Ура! Мы пережили первую волну кризиса». Значит, был большой риск, что из-за резкого изменения режима на денежных рынках – а какой был режим мы знаем: низкие процентные ставки, Overnight Rate (Overnight Rate- процентная ставка за перенос открытой позиции на следующий день – прим. ред.) был 2%, 3%, 1%, в зависимости от дня, доступ к краткосрочной ликвидности был совершенно свободный, Центральный банк не нужен был в этой ситуации вообще, все банки справлялись самостоятельно. И вдруг буквально за несколько недель, за одну — две недели режим был резко изменен. Естественно, финансовым институтам требовалось определенное время для того, чтобы подрегулировать свою деятельность под новый режим, а именно режим, когда денег стало несколько меньше – на денежном рынке, я имею в виду. Это возможно было сделать для большинства банков по той простой причине, что там все банки можно поделить на государственные – мы о них не говорим, а у них очень много возможностей избежать сложных ситуаций – на банки оптовые, то есть те, которые занимаются клиентами корпоративными, и на банки розничные, у которых в основном бизнес связан с кредитованием населения. Вот они по-разному, но пережили эту ситуацию, поскольку все-таки все виды кредитов у оптовых банков и у потребительских банков, розничных банков, они по срокам возврата не очень велики. И поэтому в течение даже нескольких месяцев можно было подрегулировать выдачу кредитов, подсократив ее или ужесточив требования, или повысив ставки – все это было сделано – и, таким образом, начать совершенно по-другому копить ликвидность. Но это еще не все – вот почему я начал с того, что сейчас хочется отряхнуть руки и сказать: «Все, пронесло». Плюс Центральный банк совершенно вовремя предоставил необходимое количество краткосрочной ликвидности для того, чтобы это приспособление (adjustment) было реализовано. Все было сделано грамотно, все было сделано правильно. Но есть еще вторая угроза. Она заключается в том, что если вот этот мировой финансовый кризис затянется, то фактически это будет означать, что рынки капитала лишь только приоткрыты и доступны не для всех, а для очень селективных заемщиков, и доступны, в основном, для рефинансирования долгов, то, в принципе, нефинансовый сектор начнет испытывать те проблемы, которые на фронте испытал финансовый сектор этой осенью. То есть весной мы увидим уже затруднения нефинансовых компаний, связанные с выплатой кредитов, которые они набрали под тренд, существовавший до августа текущего года. И такие сигналы уже есть. Они идут, естественно, пока от небольших компаний, но со временем, кто его знает, на какие компании это распространится. Я приведу примеры. Например, «Макси-Групп», металлургическая компания, вынуждена была продать часть своего бизнеса более крупной металлургической компании НЛМК. Есть и другие примеры, о которых я не буду говорить, но они уже происходят. Теперь будет время, когда наступит вираж для таких компаний, которые чрезмерно закредитованы. В той ситуации, до августа, они были не чрезмерно закредитованы, все было вроде бы хорошо. Сейчас же это может быть так, и тогда по финансовому сектору, по банковскому сектору может возникнуть напряжение с другой стороны. Если сначала возникло напряжение по привлечению пассивов и по ликвидности, то теперь мы можем увидеть определенные проблемы со стороны активов. И если при этом со стороны пассивов не изменится ситуация – а такие прогнозы наиболее правдоподобны – то это будет вторая волна затруднений, к которой как раз Центральному банку надо уже как-то готовиться, потому что банки все равно протранслируют свои проблемы на регулятора либо будут находиться в некотором затруднении. Я, может быть, специально сгущаю краски, но иногда густые или выпуклые краски нужны для того, чтобы лучше составить логику. Вот, собственно, главный сюжет, который я хотел описать. Что касается самой денежно-кредитной политики, то понятно, что сегодня у Центрального банка в России пока не стоит дилемма платить ли инфляцией за поддержание на плаву финансовой системы, прежде всего финансовых институтов. Не бюджета, конечно – с бюджетом, слава Богу, все в порядке. Такой дилеммы не стоит. То, что случилась инфляция, это, скорее, было связано с нескоординированной полностью политикой по бюджету, по расходам, и Центрального банка по регулированию курса, то есть как бы эти два параметра, они сшиблись, и это вызвало все-таки некоторый рост инфляции. Хотя надо признать, что есть влияние внешней ситуации, которая заключается в том, что, как я уже сказал, очевидно, есть ощущение, что пока главнейшие регуляторы мировой финансовой системы готовы платить инфляцией. Но как готовы? До определенной степени, потому что инфляция – это социальные последствия, и здесь это тоже не свободная плата – это не то, что достал из кошелька нужную сумму и отдал – с тебя за это спросит уже еще другой кредитор, домашние хозяйства. Поэтому пока за это готовы платить, и мы видим рост инфляции в Соединенных Штатах и даже уже небольшой, но очевидный рост инфляции в Китае. Я считаю, что Китай вынужден будет менять свою политику в этой части, потому что, конечно, административная сила китайского правительства велика, но все-таки решить проблему инфляции путем запрета выдачи кредитов, я думаю, им не удастся, так же, как и России путем запрета роста цен на продукты питания. Но, тем не менее, это означает, что Китаю придется считаться с этим или получить тоже достаточно высокую инфляцию. Механизм, который уже был использован в Китае, исчерпывается. И вообще механизм взаимодействия Китая и Соединенных Штатов в части взаимных потоков товарных и финансовых, или потоков капитала, он тоже исчерпывается, и какое-то регулирование должно быть изменено, потому что это касается курса юаня, видимо, и это касается, конечно, и дефицита бюджета Соединенных Штатов. Эта волна мировой инфляции, она может тоже влиять на Россию, и, конечно, Центральному банку нужно будет рано или поздно принимать решение – будем ли мы от этого защищаться. А защита одна – это курс национальной валюты, или же мы будем как-то здесь лавировать, потому что допускать рост инфляции внутри страны до 12% тоже, видимо, достаточно рискованная вещь. Пока мы этого еще не осознали, но, в принципе, сейчас пока все верят, что уйдем от этого, уйдем. Говоря «все», я имею в виду не профессиональных аналитиков.

 

Ведущий (Улюкаев А.В.): Себя.

 

Вьюгин О.В.: Нет, я имею в виду на бытовом уровне, что «да, случилось, но, как там в песне поется, «несмотря на то, что немцы в Польше, но сильна страна» – исправим». Но эта проблема тоже будет. Вот две проблемы, с которыми – точнее, это одна крупная проблема – с которыми Центральному банку придется столкнуться: возможна какая-то вторая волна проблем в банковском секторе и экспортируемая инфляция через курсовую политику. И решать их придется. Я не рискну здесь давать какие-то рекомендации, я просто хотел заострить вопрос.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Спасибо. Уважаемые коллеги, вы сейчас тоже имеете возможность заострять вопросы. У меня единственная просьба: у меня есть привилегия быть спрашивающей, а не отвечающей стороной, поэтому прошу задавать вопросы к нашим гостям. Думаю, что мы можем обращаться и к тому, о чем они говорили, и к каким-то реалиям и нашей макроэкономики, и развитию ситуации на финансовых рынках. Пожалуйста. Думаю, будем стараться задавать им вопросы коротко, так сказать, не превращая вопрос в выступление, и представляясь при этом. Пожалуйста.

 

Участник-1: Добрый день. Вот мой вопрос: как вы оцениваете прочность Европейского Центробанка, поскольку они добавили 300 миллиардов ликвидности сейчас без каких-либо ограничений, то есть под процент, без проведения конкурса, и заявили о, так скажем, кредитовании всех потребностей? Надолго ли этого хватит, и не будет ли это потом являться дестабилизирующим фактором для запаса прочности Европейского Центробанка?

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Это к кому вопрос?

 

Участник-1: Сложно даже сказать. Скорее всего, Олегу Вячеславовичу.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Прошу Вас, Олег Вячеславович.

 

Вьюгин О.В.: Ответ такой: хватит надолго.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Я вот не хотел выступать, но, как говорил Толстой, не могу молчать. Смотрите, первое: норма для ЕЦБ – это порядка пятисот миллиардов – это стабильная средняя задолженность банков перед ним. Объем залогов, которые принимает ЕЦБ и которые на балансе у банка, примерно в три раза больше, поэтому любую обозримую сумму они дать готовы. То есть технически, организационно, в правовом смысле это абсолютно твердая система. Вопрос состоит в том, насколько продолжение этой политики способствует решению базовых проблем финансовых институтов, финансовых рынков, является ли это просто замораживанием как бы ситуации или это решение проблем. А то, что они выдавать в состоянии – это безусловно.

 

Алексашенко С.В.: Можно?

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Да, пожалуйста.

 

Алексашенко С.В.: На самом деле мне кажется, что если говорить о том, что ЕЦБ дал 350 миллиардов евро, нужно понимать, зачем он это дал и с какой целью. Да, ЕЦБ, так же, как и ФРС США, они обеспокоены большим разрывом между ставкой Центрального банка и ставкой межбанковского рынка, и сохранение этого необычайно высокого спреда говорит о том, что на западном финансовом рынке существует такой же кризис недоверия между банками. Там нет глобального кризиса ликвидности – там, в принципе, с точки зрения ликвидности и в Европе, и в Америке все в порядке, просто банки не дают кредиты друг другу, и из-за этого ставки растут. И если вы обратите внимание, то ЕЦБ выдавал кредиты по фиксированной ставке 4,21%, что примерно на 55 базисных пунктов ниже того, что было на рынке. Они пытаются переломить этот кризис недоверия, с тем, чтобы банки понимали, что у них есть действительно кредитор в последней инстанции, у которого они всегда могут взять деньги и рассчитаться по своим обязательствам. Потому что в дополнение к тем проблемам, о которых Алексей Валентинович   (Улюкаев) говорил, есть еще такая проблема, с которой Россия, на самом деле, сталкивается регулярно – у нас чуть какое потрясение, банки тут же прекращают на межбанковском рынке друг с другом работать. Нам как раз это более знакомо, а они впервые столкнулись с этим.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Вот, кстати, еще одна реплика по поводу спредов между ставкой спрэдов ЕЦБ и ставкой на европейском рынке межбанковских кредитов. В августе, когда в первый раз ЕЦБ это сделал, дал 95 миллиардов евро, у них разрыв между той ставкой, по которой они давали и межбанковской, был примерно 0,2 – они давали там 4,09, а был 4,25-4,3. Сейчас этот разрыв увеличился более чем в два раза, то есть ситуация была воспроизведена через четыре месяца с параметрами не лучшими, чем это было четыре месяца назад. В общем, такая ситуация, очень непростая. Еще вопросы, пожалуйста.

 

Участник-2: У меня такой вопрос ко всем участникам. Я так понял, что в выступлениях Олега Вячеславовича и Сергея Владимировича несколько противоречивые позиции. В частности, так получилось, наверное, что Сергей Владимирович представляет западный банк…

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): А Олег Вячеславович – восточный. Это в какую сторону смотреть.

 

Участник-2: Олег Вячеславович – восточный. Получается, что с одной стороны говорили о том, что потенциал мировой финансовой системы очень велик, и в частности, банки, которые нуждаются в ликвидности, спокойно могут себе эту ликвидность компенсировать, как было сказано, особенно, конечно, крупные банки. И после этого Олег Вячеславович сказал, что на самом деле рынок ликвидности, он достаточно узок, то есть не все банки имеют доступ к этому действительно большому потенциалу мировой финансовой системы. Вопрос в следующем: я бы хотел попросить вас прокомментировать внешнюю позицию еще одного субъекта мировой финансовой архитектуры, в частности рейтинговых компаний, рейтинговых агентств. Как мне показалось, я могу ошибаться, что вот в этой ситуации вы даже в своих выступлениях больше говорили о регуляторах, как о главном субъекте. Немножко агентства ушли в тень и как бы самоотстранились от этого процесса, потому что рейтинги по-прежнему высокие, а между тем проблемы с получением средств присутствуют.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Спасибо.

 

Алексашенко С.В.: Понятно. Не надо нас ловить на несходстве наших показаний. Мы опытные люди, и мы, даже не встречаясь друг с другом, должны давать абсолютно одинаковые показания. Когда я говорил о доступности капитала, я говорил, что крупные банки западные понесли большие убытки, исчисляемые от пяти до десяти миллиардов долларов, и, в принципе, для банка с капиталом даже тридцать, сорок, пятьдесят миллиардов долларов это существенная потеря. Потерять при капитале в сорок миллиардов или в пятьдесят десять миллиардов, это все равно очень тяжело, это очень болезненно, и банки нашли решение возместить потерю капитала за счет привлечения внешних инвесторов. Вот о чем сказал я. Олег Вячеславович (Вьюгин) сказал о другом. Он сказал о том, что у российских банков другая проблема – я о ней тоже говорил, кстати, немножко другими словами то же самое – что у них заемный капитал, да? Что они взяли в долг краткосрочно, и это надо возвращать. А долги можно либо рефинансировать, либо продать что-то, да? Как там? Берешь чужие на время, а отдаешь свои навсегда, да? Вот у наших банков другая проблема, а в свой капитал, во-первых, они не очень кого-то зовут, а во-вторых, и не очень-то хотят к кому-то идти. Поэтому это немножко разные ситуации, и для наших банков есть проблема рефинансирования внешнего долга, я сказал об этом. И Олег Вячеславович, собственно говоря, другими словами сказал то же самое. С рейтинговыми агентствами все очень просто – все ими недовольны. Да, все считают, что они плохо работают, но вы знаете, как это – кто платит деньги, тот заказывает музыку – рейтинговые агентства получают деньги от эмитентов, от компаний, и, естественно, у компаний, которые заказывают себе рейтинг, у них всегда есть право не опубликовать этот рейтинг, сделать его частным. И, естественно, рейтинговые агентства, они тоже, в общем, не хотят работать в ящик: работаешь, а про тебя ничего не слышно. Они всегда о чем-то договариваются, так же, как и аудиторы.   Пока другого решения проблемы не нашли. Пытаются создать сейчас – начались опять разговоры, что лучше что-то такое создать, чтобы все сбрасывались, что будет независимое рейтинговое агентство, которое бы жило на какие-то платежи участников рынка, но пока до этого очень далеко. Пока я плачу деньги за то, чтобы мне давали рейтинг, рейтинговое агентство всегда со мной будет договариваться, потому что я потом пойду к другому, если с ними не договорюсь.

 

Гурвич Е.Т.: Мне кажется, я не совсем согласен с Сергеем Алексашенко по поводу рейтинговых агентств. Я думаю, что все-таки они очень заботятся о своей репутации у инвесторов – это для них очень высокий приоритет. Другой вопрос, что они действительно в последнее время отстают от жизни. Они очень часто следуют за рынком – не ведут за собой рынок, а следуют за рынком, и в данном случае с кризисом на рынке subprime, они явно упустили момент, когда нужно было снижать рейтинг. И сейчас впечатление такое, что они не хотят признавать свои ошибки явным образом, поэтому не делают никаких резких движений.

 

Вьюгин О.В.: Я только могу добавить, что, в принципе, рейтинговые агентства работают по методикам – это их как бы единственный способ защиты от обвинений в том, что они проявили необъективность или что-то прозевали. И они до сих пор, когда их спрашивают, в чем же дело, почему вот этот кризис не был отмечен снижением рейтингов своевременно, они отвечают, что «если вы посмотрите наши методики, то мы действовали абсолютно в соответствии с ними и никаких ошибок мы не допускали». В частности, и рейтинги CDO они делали по методике – может быть, методики были плохие, но они были честные.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): А вот у меня, коллеги, вопрос. Вот вы говорите, Сергей Алексашенко в частности, что показали банки, значит, убытки, и их списали. Списания довольно большие, но, в принципе, они компенсируются вхождением в капитал этих банков каких-то инвесторов, да? Как и «Сити» поступили, и другие. Но, значит, это, вот мы уже как бы договорились, что объем списаний, который сейчас уже прошел, это, видимо, не меньшая, а большая часть, скорее всего, того, что предстоит. Значит, в ближайшие полгода возможна акселерация этого процесса, больший объем. С другой стороны, выясняется, что инвесторы, которые готовы входить в капитал этих, не хочу сказать проблемных, но банков, которые объявили о том, что они проводили политику неадекватной оценки рисков фактически и имеют убытки, это, в основном, Sovereign Wealth Funds фонды. Кто вошел сюда? Фонды Залива и Сингапура и Китая. Других охотников нет. Но с другой стороны, неофициальная позиция, как я понимаю, регуляторов и иных органов стран, предпринимающей усилия стороны, что называется, стран, где эти банки находятся, не очень комфортна по отношению к Sovereign Wealth Funds фонду. У них есть свои представления, что Sovereign Wealth Funds фонды не должны занимать слишком большого (они не говорят, что слишком большой) удельного веса в финансовой системе данных стран. Не будет ли здесь противоречия? Вообще, как долго смогут за счет привлечения внешнего капитала выживать эти банки?

 

Вьюгин О.В.: Любой регулятор сталкивается с дилеммой, с выбором: либо ты разрешаешь, условно говоря, банку Х обанкротиться, либо ты соглашаешься с тем, что на первом этапе у него 10% купил Сингапур, на втором этапе у него 20% купил Залив, потому что уже все подешевело, после третьего квартала, когда списание опять составило сколько-то, у него еще 40% купил Китай. Либо он банкрот.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Я прошу прощения, у нас сейчас плохой тон. Там 10-30 лет никто не банкротится.

 

Вьюгин О.В.: Подождите. Банк «Barings» – яркий пример. Не далее, как 10-15 лет назад.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Это не банкротство, это процесс присоединения. Их купили.

 

Вьюгин О.В.: Нет. Их купили за один фунт стерлингов.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Тем не менее. Формальное банкротство последнее было 30 лет назад.

 

Вьюгин О.В.: Хорошо. Здесь тоже нет банкротства. Да, их продают за большие деньги, но продают тем самым Sovereign Wealth Funds фондам. Давайте посмотрим, реально есть банк «Northern Rock», английский банк, который находится на грани банкротства, потому что он развивал ту модель бизнеса в самом агрессивном ее, наверное, проявлении, до которой даже из российских банков мало кто дошел. Скажем, у него 25% пассивной базы были за счёт вкладов населения, 75% – деньги межбанковского рынка. В чем проблема? Потому что у него деньги межбанковского рынка были короткие, а ипотечные кредиты длинные. В какой-то момент ему просто перестали давать кредиты, потому что ситуация на рынке изменилась. Реально банк на грани банкротства, потому что вкладчики побежали забирать свои деньги, банк Англии дал 5 миллиардов, потом дал 10 миллиардов, сейчас он уже дал 20 миллиардов фунтов. И вчера он объявил, что: «Ребята, вообще по всем депозитам стопроцентная гарантия, по всем депозитам населения, только не забирайте деньги». И назначил своего комиссара по управлению банком. Да, конечно, это не банкротство, потому что выясняется, что попытка продать этот банк какой-то группе инвесторов привела к тому, что тут же появились люди, которые заинтересованы в том, чтобы поднять цену банка максимально. Не в том, чтобы удержать банк и привлечь в него команду, а с тем, чтобы акционерам вернуть побольше денег. Регулятор интересов акционеров. Поэтому, конечно, можно не называть банкротством, но реально выбор именно этот. Либо ты допускаешь продажу за один фунт стерлингов национально ориентированному инвестору, национально ориентированному олигарху, которого ты можешь даже назначить, либо ты продаешь за хорошие деньги, но инвесторам из Залива.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Как раз это и есть изменение мировой финансовой структуры.

 

Вьюгин О.В.: Это как раз и есть залог стабильности. При всей это ситуации возник новый тренд давать большие, огромные деньги. Причем смотрите, быстро. Я думаю, что все эти банки: и «Сити», и UBS, и «Морган Стэнли» – они все эти переговоры проводили реально в течение одной — двух недель, то есть они быстро вели эти переговоры.

 

Участник-3: Здесь говорили о том, что риски возникают у банков в связи с тем, что достаточно часто они вынуждены кредитовать на краткосрочный период, в основном, это потребительское кредитование. Но у нас в России была такая идея в 90-е годы, у нашей промышленной группы, когда банк взаимодействует с предприятиями, то есть это некая такая интеграция банка с промышленным сектором. Я хочу спросить, есть ли какие-то перспективы дальнейшего развития таких форм интеграции? Потому что это реальное взаимодействие финансового и промышленного сектора. И в каких формах это могло бы осуществляться в дальнейшем? Об этом ничего не говорят. Спасибо.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Коллеги, кто ответит?

 

Вьюгин О.В.: Если вы говорите о финансово-промышленных группах, которые были, то их главным признаком было, что и у банка, и у промышленных активов был один и тот же собственник. И естественно, фактически банк, с точки зрения его реальных рисков, был целиком и полностью зависим от этого общего собственника и, значит, от промышленных активов, в которые он вовлечен. Понятно, что это абсолютно невыгодно для собственника этих активов, потому что такой банк не будет рассматриваться другими участниками, другими клиентами как институт, с которым можно работать. Ему не будут доверять и корпоративные клиенты, ему не будет доверять и население. То есть можно, конечно, изображать, объяснять, пытаться, но реально такой банк развиваться не будет. История это очень хорошо показала. Ведь во главе этих бизнесов стоят умные люди, согласитесь. И в свое время «Интеррос» отделил «Росбанк» фактически от своей группы по активам и пассивам. То же самое сделала «Альфа-Групп». У них есть определенные взаимодействия, но банк отделен в существенной мере. И это прагматическая позиция. Потому что если не отделить, то у этого банка нет будущего, надо просто его ликвидировать. Выгоднее идти на обслуживание в хороший банк. Этой группе идти на обслуживание в хороший банк. В конце концов, если страшно – в государственный банк. Есть понимание рисков, и появились нормальные банки, и нормальные государственные банки. Это очевидный ответ. Больше этого не будет, потому что это не работает. То, что вы сказали про сроки кредитов. Наоборот, хорошо, что короткие сроки. Это означает, что банковская система может достаточно быстро приспособиться к изменению срочности и длины пассивов по активам.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Спасибо. У вас вопрос? Пожалуйста.

 

Из зала: Я представляю банковский журнал. Не может ли привести к определенной неблагоприятной ситуации либерализация курса рубля с 1 июля 2006 года, к существенному оттоку? Дело в том, что в августе этого (2007) года это уже частично происходило, а не может ли произойти так же, только в более глобальных масштабах? И насколько это определенный риск?

 

Гурвич Е.Т.: Я затрагивал эту тему, поэтому я и начну. Естественно, что приток капитала, который мы наблюдаем после либерализации сейчас капитала, стал толчком, который и ускорил рост нашей экономики, и изменил к лучшему качество этого роста. У нас рост инвестиций 20% был за год, вместо ожидаемых 12%. За счет этого стал расти перерабатывающий сектор. Но за все надо платить. Естественно, что если мы привлекаем капитал, то у нас возникает проблема его оттока. Здесь хорошая для нас ситуация в том, что вряд ли кому-то придет в голову устраивать против нас спекулятивную атаку, учитывая то количество резервов, которое есть у Центрального банка. Это одна из причин, по которым часто происходит резкое изменение, девальвация. Но сами по себе бывают резкие изменения потока капитала, то, что называется sudden stop, когда неожиданно прекращается доступ к внешним кредитам. Конечно, опыт показывает, есть международные данные, что практически для масштабов нашей экономики изменение потока, между максимальным и минимальным уровнями, больше, чем в 50 миллиардов долларов практически не бывает. И 50 миллиардов долларов для нашего Центрального банка – это не очень много. Но здесь возникают уже монетарные проблемы. Поскольку это означает, что если Центральный банк продает, то, соответственно, он связывает такое же количество денег. Значит, ему нужно по другим каналам компенсировать это. Сейчас у нас очень мало государственного долга, который может использоваться как очевидный инструмент для проведения операций кредитования, не очень много других активов, под которые можно кредитовать. То есть такие проблемы, конечно, есть. Но, естественно, есть и общий подход к тому, что нужно стараться привлекать, в первую очередь, прямые инвестиции, которые менее волатильны.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Добавлю два слова. В принципе, либерализация валютного регулирования имеет два вида эффектов. Первый вид эффектов – это просто само по себе увеличение объемов притока и, соответственно, возможного оттока капитала, увеличение общей волатильности капитального счета. Здесь есть риски, безусловно. Есть риски того, что короткие деньги пришли, они уйдут. Но с другой стороны, меняется сам класс инвесторов. Приходят инвесторы другого качества: менее венчурные инвесторы, которые исключительно сориентированы на то, чтобы зафиксировать прибыть и быстро уйти, и более консервативные инвесторы, связанные с пенсионными фондами, теми, кто имеет более длинный инвестиционный горизонт. Более длинный инвестиционный горизонт предполагает возможность пережидания каких-то краткосрочных потрясений без вывода полного или в больших объемах капиталов, которые были инвестированы. Это немножко другая реальность. И то, и другое обстоятельство существуют, но они находятся в сложных между собой взаимоотношениях. Еще вопросы, пожалуйста.

 

Из зала: Вы не прокомментируете структуру наших золотовалютных резервов? И второй вопрос. Поскольку здесь присутствуют три таких эксперта, пожалуйста, очень коротко – ваше видение мировой финансовой системы лет через 10 -15. Естественно, очень-очень коротко.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Может мы отдельный семинар проведем? И отдельно и очень коротко там всё объясним. По поводу резервов, пожалуйста, комментируйте.

 

Алексашенко С.В.: Войдите, пожалуйста, на сайт www.cbr.ru., откройте раздел «Статистика», и вы увидите, сколько золота Центрального банка.

 

Из зала: Нет, я не об этом говорю. Как вы считаете, это оптимально, не оптимально?

 

Алексашенко С.В.: На самом деле, я считаю, что Центральный банк где-то на рубеже 2002-2004 годов мог бы прикупить золота. Когда все центровые банки продавали его, я считаю и, собственно говоря, предлагал такое дело делать, прикупить немножко золотишка. В силу того, что понятно было, что курсы начинают двигаться, что цены на нефть пошли вверх, и понятно было, что золото рано или поздно подорожает. С этой точки зрения доллар, евро, фунт стерлингов – нормальная структура. Она отражает позицию России.

 

Вьюгин О.В.: Могу добавить, что, в принципе, у Центрального банка есть коммуникационная декларация. Там три принципа, по приоритетам. Первое – это сохранность, второе – ликвидность, третье – доходность. Исходя из этого и строится портфель. Но почему, скажем, действительно там нет слишком небольшого количества фунтов, которое можно сравнить по качеству с евро? Проблема в том, что ведь это не деньги. Это инструменты, в основном. Поэтому должно быть достаточное количество ликвидных долларовых инструментов, фунтовых инструментов и инструментов, номинированных в евро. На мировом рынке, естественно, больше всего долларов, второе место – это евро, остальные валюты идут дальше. И, в принципе, от этого очень трудно уйти, то есть изобрести какой-то экзотических портфель и войти в какие-то бумаги, где будешь занимать половину всех бумаг, номинированных в этой валюте. И последствия могут быть непредсказуемыми. Что касается золота, я совершенно согласен. В 2002, по-моему, я пытался заставить в Центральном банке людей, которые отвечают за это, купить золото. Сопротивлялись до последнего и не купили.

 

Из зала: А почему?

 

Алексашенко С.В.: Обжегся Центральный банк. Потому что во второй половине 90-х годов у нас золото упало ниже цены приобретения. Был такой момент.

 

Вьюгин О.В.: И не так легко с ним можно оперировать, как с другими активами, очень быстро реагировать на конъюнктуру. С золотом сложнее. Просто золото специфическое.

 

Алексашенко С.В.: Просто его нужно физически вывозить. В конечном итоге, продажа золота – это физическое перемещение его за границу. Что очень дорого, организационно сложно, и в больших объемах сделать невозможно. Есть самолет, который везет 40 тонн, больше вывезти не можем.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Спасибо.

 

Мусаев: Моя фамилия Мусаев, я преподаватель кафедры экономического планирования, доцент, кандидат экономических наук. У меня вопрос к Евсею Гурвичу. Поскольку вы в своем докладе сказали, совершенно справедливо отметили, что тот экономический рост, который имеет наша страна, во многом детерминирован благоприятной конъюнктурой мировых цен на мировом рынке на энергетические ресурсы. Мы согласны с этим. Вместе с тем мы своих студентов на экономическом факультете учим тому, что любой экономический рост идентифицируется четырьмя моделями: левая (дирижистская) модель; стимулирование развития финансово-промышленных групп (чеболизация); радикально либеральная модель (резкое снижение бюджетной нагрузки на экономику); институциональная модель. Скажите, какая из отмеченных моделей в наибольшей степени соответствует характеру экономического роста Российской Федерации?

 

Гурвич Е.Т.: Мне кажется, что это немножко разные вещи. Я не считаю, что благоприятная внешняя конъюнктура – это главный фактор нашего роста. Это один из факторов, но, на мой взгляд, это сочетание того, что после кризиса у нас более адекватные макроэкономические пропорции сформировались. Это во-первых. Во-вторых, закончился первый круг передела собственности, начали работать рыночные механизмы. И в третью очередь, сложилась очень благоприятная внешняя конъюнктура. Что касается того, о чем вы говорили, это скорее не модель роста, а модель экономической политики управления экономикой и отчасти структуры собственности. Я думаю, что мы пытаемся строить разные модели. До 2003 годы мы скорее строили либеральную экономику, после этого ее скорее можно назвать дирижистской. Недавно ко мне обратились по поводу итогов года, как я оцениваю итоги года. И я придумал новый еще термин, вдобавок к вашим четырем, я сказал, что у нас каждый политический цикл меняется модель: до конца 2003 года строили просто рыночную экономику, скорее, либеральную; потом строили государственный капитализм. А теперь у нас опять меняется модель, поскольку у нас теперь хит дня – это госкорпорации, которые являются некоммерческими организациями. Соответственно, сейчас можно сказать, что мы строим некоммерческий капитализм. Такой термин.

 

Из зала: Будет ли в следующих годах продолжаться рост госинвестиционных расходов ? Если да, то не будет ли это со временем вызывать проблемы для финансового сектора? Не будет ли госсектор конкурентом финансовому сектору в части предоставления инвестиционных ресурсов?

 

Гурвич Е.Т.: Планируется увеличение госинвестиций не просто в процентах от ВВП. В бюджете до 2010 года больше всего расходы растут по статье «национальная экономика», по проекту концепции развития до 2020 года у нас где-то до 2015 года продолжают расти госинвестиции в процентах от ВВП, и потом они начинают стабилизироваться, и немножко начинают снижаться. Но я не вижу в этом проблемы. Потому что у нас, во-первых, экономика действительно сильно недоинвестирована. Вообще норма накоплений у нас для быстрорастущей экономики сейчас очень низкая. У нас было 21% в последние годы. Для такой быстрорастущей экономики невозможно поддерживать быстрый рост, имея меньше 25% нормы накопления. И я думаю, что главная проблема состоит в том, чтобы эти инвестиции были эффективными, потому что наш опыт скорее здесь негативный. Они были всегда очень низкоэффективные, и страновые исследования показывают, что в странах со слабыми институтами как у нас, они никакого влияния на рост не оказывают. Но идея правительства сейчас – это развивать частно — государственные партнерства, поскольку предполагается, что частный бизнес не пойдет в заведомо бессмысленные и неэффективные проекты. Хотя такое партнерство – тоже достаточно непростая вещь. Мы еще не столкнулись с этим.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Пожалуйста.

 

Из зала: (Очень неразборчиво задаётся вопрос)

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Пожалуйста, коллеги, кто ответит?

 

Вьюгин О.В.: Вопрос я так понял, что должны ли быть у Центрального банка в России в той ситуации, в которой мы находимся, некие способы предоставления не очень коротких денег в экономике? Или вообще, даже больше обобщу, кто должен создавать длинные деньги в экономике в России? Правильно? Я понял так. О нормативе я не говорю, я считаю, что правильно, что норматив ликвидности достаточно жесткий.

 

Из зала: Да.

 

Вьюгин О.В.: Если так, то ответ конечный такой. Центральный банк, наверное, просто не сможет создать такие условия. Хотя он может пойти на какие-то шаги по предоставлению, и он такие шаги делает, но небольшие, по предоставлению ликвидности на 180 дней. Но все равно главными источниками длинных денег в любой экономике любой являются институциональные фонды. Вы их упомянули. Это, скажем, фонды, которые аккумулируют страховые резервы или просто сами страховые компании, пенсионные фонды, совместные фонды. В принципе, в России эти институты либо только начали развиваться, либо еще не сильно развиты. И в этом проблема экономики, и в этом проблема финансового сектора. Это объясняет, почему многие финансовые институты в России, банки, прежде всего, так активно занимают за рубежом. Потому что там есть эти фонды с такими длинными деньгами. И они обращаются туда, чтобы хотя бы сделать себе длинные пассивы. Это все-таки фонды. Даже не розничный вкладчик, который несет депозит в коммерческий банк, а скорее фонды, потому что они как институты именно и созданы для того, чтобы накапливать средства со сроками их использования, исчисляемые десятками лет. Так, к сожалению, есть. У кого нет таких институтов, те идут с протянутой рукой туда, где эти институты есть на глобальном рынке. А Центральный банк не может, у него нет таких полномочий просто для того, чтобы создавать длинные деньги в экономике. Он может только поддерживать ликвидность.

 

Ведущий (Улюкаев А.В.): Я бы добавил буквально два слова. Есть рефинансирование, и есть фондирование. Фондирование – это специальный институт для развития бизнеса. Центральный банк не должен способствовать тому, чтобы банки получали пассивы для того, чтобы развивать бизнес. Он должен давать ликвидность через механизм финансирования для того, чтобы банки выполняли свою функцию участников платежной системы, чтобы расчеты вовремя совершались, не было срывов и так далее. В этом главное расхождение. А вторая проблема находится немножко сбоку. Это то, под какие активы, если мы договорились о том, что это будет рефинансирование, а не фондирование, под какие активы эта ликвидность может предоставляться, здесь действительно есть проблема, что не у всех есть на балансах соответствующие высоколиквидные и надежные активы. И поэтому сейчас принято 312-е положение Банка России, по которому мы готовы предоставить рефинансирование под обеспечение в виде кредитных требований вообще нерейтингованым заемщикам. То есть это активы, которые не только нерыночные, но и нерейтингованные. Которые есть у всех банков абсолютно, коль скоро они кредитуют. Еще вопросы, пожалуйста.

 

Из зала: Нескромный вопрос. Поскольку вы упомянули Китай. Есть мнение, что современный кризис – это кризис ипотеки. То есть кризис недвижимости. По оценке Ernst&Young в Китае существуют безнадежные долги по недвижимости, сопоставимые с объемом золотовалютных резервов. Как, на ваш взгляд, это повлияет на дальнейшую политику?

 

Алексашенко С.В.: А это правда?

 

Из зала: (Неразборчиво).

 

Алексашенко С.В.: А долги какие? Откуда тогда долги?

 

Из зала: Брались средства под постройку недвижимости.

 

Алексашенко С.В.: Если это государственное, то государство строило за счет своих средств.

 

Из зала: Но это не муниципальный долг.

 

Вьюгин О.В.: Нет, либо бюджетные средства, либо квазибюджетные. И то, и другое – это не проблемы резервов.

 

Алексашенко С.В.: В Китае есть проблема плохих долгов госкомпаний как таковых перед банковской системой. Эта проблема существует. Действительно, объемы этих долгов огромные. А китайцы ее решают тем, что они открывают финансовую систему очень постепенно, вливая туда капитал. Как государственный капитал, так пускают туда и иностранный капитал. И они step by step решают эту проблему. То есть они пытаются закрыть потенциальные потери банков через привлечение в них реального капитала. Но первый раз слышу, что это как-то связано с китайской недвижимостью. Там, вообще, по-моему, рынок недвижимости очень специфический.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Коллеги, давайте отвечать.

 

Алексашенко С.В.: Мы не готовы ответить на такой вопрос, давайте так.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Пожалуйста.

 

Из зала: У меня вопрос к Олегу Вячеславовичу по поводу принципов корпоративного управления. Общеизвестно, что после принятия закона Сарбейнс-Оксли из США очень много финансовых потоков перешло в Великобританию. Лондонские финансисты говорят: «Какой замечательный закон приняли в США, мы его очень поддерживаем, он очень хороший». Какая, с вашей точки зрения, оптимальная модель должна быть при регулировании предоставления отчётности в России? Насколько, действительно, какие-то регулятивные меры в этой части могут повлиять на инвестиционный климат?

 

Вьюгин О.В.: Я бы взглянул на проблему исторически. Понимаете, рынок Соединенных Штатов, фондовый рынок – это рынок, который был создан и практически начал развиваться 200 лет назад. И его развитие шло без всякого регулирования. Оно шло путем постепенного складывания от кризиса к кризису. И первый кризис, который называется Великая депрессия, он научил многому. И в Соединенных Штатах были приняты законы, которые ввели как раз все, что сейчас есть у нас России: закон о рынке ценных бумаг, лицензирование брокеров, биржевые правила и все-все-все, систему надзора. Потом было еще два кризиса, после которых Соединенные Штаты ужесточали регулирование, реагируя на кризис, вводя большие полномочия регулятора, давая ему возможность штрафовать очень высокими суммами, давая ему чуть ли не следственные функции. То есть развитие шло путем: проблема – ответ, проблема – ответ. В последнем законе Сарбейнс — Оксли (U.S Securities Law закон о ценных бумагах, или закон – Sarbanes-Oxley Act Of 2002 – SOX. Прим. ред.) – проблема: оказывается, что как 200 лет назад фальсифицировали отчетность и выпускали фиктивные акции, так, оказывается, и сейчас они это пытаются делать. Реакция на эту проблему – уголовная ответственность за искажение информации. Это национальный рынок, и его надо уважать. В принципе, они поступают так, как считают нужным и, наверное, правильно поступают. Английский рынок другой. Там некоторый другой моральный дух и моральные правила действуют. И поэтому та система регулирования, которая там сегодня существует, вполне адекватна, она еще не породила серьезных проблем. Если она породит такие проблемы, то, я уверен, будет и реакция. Если надо, введут уголовную ответственность, но пока это не надо.

Теперь о российском рынке. Российский рынок маленький с точки зрения того ущерба, который он может нанести российским инвесторам. Он касается небольшого процента. Вводить сейчас какие-то волчьи законы по отношению к нарушителям просто трудно, потому что законодатели спросят инициаторов: «А вы с чем боритесь?» «Я борюсь, чтобы такая маленькая прослойка инвесторов не пострадала». Думаю, не будет оптимизма при принятии таких законодательных решений. Я лично считаю, что не надо с этим спешить. В принципе, российский рынок сейчас находится на той стадии, на какой был американский рынок до кризиса, до Великой депрессии. Может быть, сразу после. И вполне достаточно закона о рынке ценных бумаг. Конечно, там много чего нужно менять, дополнять и усовершенствовать. Что нужно сделать – это по инсайду принять закон, который в нынешней версии достаточно культурный и не носит прогрессивного характера. И кое-какие действия предпринять в части инфраструктуры.

 

Ведущий(Улюкаев А.В.): Здесь у нас есть две записки. Кто-то готов на них отвечать?

 

Вьюгин О.В.: Там одна записка прямо мне адресована. И она мне явно не по теме. Может, слово «архитектура» только привязать. Вопрос такой: будет ли объединение ММВБ и ФТФ? Если да, то в какой форме? И будет ли в России единый общероссийский депозитарий? Отвечая на первый вопрос, могу сказать, что я считаю, что, скорее всего, будет все-таки продажа долей и той, и другой биржи неким инвесторам. То есть активы этих бирж все-таки будут так или иначе выходить на рынок. А если активы начинают выходить на рынок, то дальше начинается процесс, может быть, консолидации, может быть, наоборот, разведения бизнесов. То есть там будут действовать уже здравые законы рынка, я бы так сказал. А не противостояние личностей. Что касается общероссийского депозитария, как раз есть шанс, что он будет создан.

 

Алексашенко С.В.: Давайте следующую записку. «Как, по вашему мнению, вступление России в ВТО повлияет на кризисные явления: кризис усилится из-за влияния рынков США и Европы, или мировое сообщество будет способствовать снижению негативных влияний кризиса на российскую экономику?» Отвечая коротко, мне кажется, что вступление России в ВТО вообще никак не повлияет на российскую финансовую систему, потому что мы на себя не приняли никаких обязательств вообще. Кроме того, что открыть страховой рынок, которого у нас не существует. Поэтому самое большое, что нам угрожает – это то, что придут иностранные страховщики и разовьют этот рынок. В чем здесь кризис? Наоборот, мне кажется, ранее был вопрос о долгосрочных институциональных инвесторах – вот они и появятся. В целом же мне кажется, что открытие российской экономики, открытие российской финансовой системы способствует нашей большей устойчивости. Потому что жить в обществе и быть свободным от общества невозможно. Мы не являемся свободными от них.

 

Ведущий (Улюкаев А.В.): Уважаемые друзья, уже почти шесть часов, и я знаю, что коллеги, которые работают в частном бизнесе спешат, у них время – деньги. Это регулятор может сидеть часами. Поэтому я с вашего позволения хочу поблагодарить наших коллег и друзей за очень интересные выступления. Приходите всегда. Желаю всем всего самого доброго. Спасибо.

Рейтинг: 0

Войдите через: VK, Facebook, Twitter

Добавить комментарий

 
Продвижение сайта- http://ruseo.org/
. .